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　　来源：中信证券研究

　　中信证券资本市场服务实体经济策略会

　　2025年7月16日
，由山西省委金融办指导，中信证券 、中信银行承办的资本市场服务实体经济策略会在山西太原召开。会议聚焦市值管理
、并购重组、宏观经济和资本市场展望 、大类资产配置等多项热点议题 ，分为“市值管理与并购重组 ”和“宏观经济与债务融资
”两个专场进行深度交流分享
，并分别策划了“企业与上市公司资产配置服务”和“新香港新机遇：港股上市制度改革解读 ”两场闭门会议 。此外，投资者还通过若干条调研线路 ，走进山西
、了解山西产业、调研山西企业
。

　　山西省委金融办副主任潘跃飞，中信证券投行委委员 、债务融资业务负责人王超男
，中信银行太原分行党委委员
、分行副行长田悦，中信证券山西分公司总经理任高鹏 ，香港交易所环球上市服务部副总裁陆琛健
，山西省委金融办、山西证监局 、财政厅、上市公司协会等企事业单位领导，以及500多名公司企业代表和投资者出席本次会议。

　　“市值管理与并购重组
”专场

　　市值管理作为连接资本市场与实体企业的桥梁 ，重要性日益凸显 。它不仅是企业内在价值的“晴雨表”
，更是提升企业竞争力
、优化资源配置、实现股东价值最大化的重要战略工具
。而并购重组作为资本市场的核心功能之一，则是企业实现跨越式发展 、优化产业布局
、应对外部挑战的关键手段。在当前资本市场改革的背景之下 ，如何规范、高效地运用这两大工具
，把握政策红利，应对市场挑战 ，成为上午“市值管理与并购重组 ”专场各位嘉宾深入探讨的核心议题 。

　　潘跃飞 山西省委金融办副主任

　　王超男 中信证券投行委委员 、债务融资业务负责人

　　山西省委金融办副主任潘跃飞在发言中强调山西正以“转型决心
、开放诚意、共赢胸怀
”打造金融生态高地
。他希望金融机构深度参与山西资源经济转型
，助力培育新质生产力。中信证券投行委委员 、债务融资业务负责人王超男表示中信证券将持续依托集团协同优势，重点服务山西存量资产盘活与绿色金融领域 ，并通过ABS
、REITs等工具激活国有资产，为山西转型注入金融动能 。

　　于翔 中信证券研究部政策研究首席分析师

　　中信证券研究部政策研究首席分析师于翔深入阐述了央国企市值管理的意义
，并对企业市值管理的工具路径进行预期和展望。他指出，股票市场对实体经济具有一定的领先价值 ，股票市场短期涨跌由买卖盘决定
，可被视作“投票器”，而长期来看则是衡量经济实际发展效果的“称重器 ”
。通过与海外主要市场的横向对比分析 ，他指出资本市场改革的核心内涵在于改善上市公司经营质量
，提升投资者回报，因而分红、回购 、增持等股利政策成为央国企市值管理的主要路径选择。此外 ，于翔认为央国企的“加减乘除”资本运作与并购重组行为有助于企业提升资产质量
、实现转型发展
，而长期层面的企业治理与内部激励同样值得重视 。最后，于翔分别对公用事业、周期 、制造、医药
、金融等行业企业市值管理方向展开深入分析 ，并对山西省上市公司市值管理工作提出可行建议
。

　　刘霖林 中信证券投行并购业务线执行总经理

　　中信证券投行并购业务线执行总经理刘霖林以“从并购重组到价值跃迁
”为题
，系统解析当前中国并购重组的政策环境与市场趋势。她指出，并购重组是市值管理的重要工具 ，核心在于“创造预期、实现预期”，推动企业价值释放 。自2024年“并购六条 ”出台以来
，监管层鼓励科创与产业协同，放宽未盈利资产并购限制 ，提升估值包容度
，支持私募与外资参与，A股市场化并购活跃 ，装备制造 、TMT与能源化工为重点行业
。此外
，她分享了中信证券在多个行业的典型并购案例，涵盖资产置换
、跨境私有化、吸收合并等多种工具。刘霖林强调 ，成功的并购应聚焦产业逻辑 、标的协同与合理作价
，提升企业长期价值 。

　　张强 中信证券研究部量化策略分析师

　　中信证券研究部量化策略分析师张强就市值管理的趋势
、路径与案例分析发表主旨演讲
。他指出，市值管理是以提升内在价值为核心、促使市值合理反映公司基本面的战略行为 ，绝非短期股价炒作。针对核心工具
，张强结合典型案例做具体分析：股权融资助力企业募资扩产，持续优化经营；并购重组优化经营效率 ，也可助力公司实现第二成长曲线，如某制造企业借并购切入苹果产业链
，实现经营市值双升；股权激励中长期助力业绩提振，中短期引导二级市场业绩预期；现金分红体现股票投资价值 ，提升公司吸引力
，但需注重分红稳定性 。张强表达投资者关系管理工作较为繁杂，特别强调需注意买卖方生态以及ESG的价值
。他指出 ，财报外
，ESG报告可作为上市公司对外信息披露的重要补充，各类投资机构对ESG的重视程度也在提升 ，应值得重视。

　　祖国鹏 中信证券研究部煤炭与氢能行业首席分析师

　　中信证券研究部煤炭与氢能行业首席分析师祖国鹏在回顾煤炭行业发展周期的基础上
，对2030年碳达峰背景下煤炭行业转型做出展望 。回顾过往，煤炭的供需周期错配是影响其价格周期的主要因素 ，2000年以来
，煤炭行业经历了地产产业链驱动 、能源结构转型初期
、供给侧结构性改革和增产保供与能源安全四个阶段。当前，一方面能源安全的政策导向推动供给进入扩张周期；另一方面清洁能源装机的快速增长压制了火电出力 ，使得煤炭需求面临压力
。展望未来，国内长期供给依然面临多种约束
，煤炭需求至2040年前或仍维持高位平台，而从成本支撑和海外能源结构调整的经验看 ，通胀等因素仍会推高中长期煤价。最后
，在行业转型方面，祖国鹏认为目前可从煤炭清洁高效利用出发 ，在生产端加大精煤战略
，适当向下游清洁利用板块布局，探索新的减碳技术 ，顺应煤炭从燃料用煤到原料用煤的转型趋势 。

　　“宏观经济与债务融资
”专场

　　2025年
，作为“十四五”规划的收官之年和“十五五 ”的开局衔接关键节点，国内政策聚焦“精准施策
” ，在明确“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”的大背景下
，通过地方债务置换、消费提振专项行动 、科技金融工具创新等“政策组合拳 ”，为宏观经济及债券市场创造结构性机遇与风险平衡的新格局
。当前宏观经济的大背景下 ，资本市场和债券市场如何更好地服务实体经济成为下午“宏观经济与债务融资
”专场各位嘉宾深入探讨的核心议题。

　　田悦 中信银行太原分行党委委员
、分行副行长

　　中信银行太原分行党委委员、分行副行长田悦强调，中信集团依托综合资源优势
，深度服务山西实体经济 。三年来，中信银行在晋金融板块累计向各产业提供超3000亿元服务 ，债券超2000亿元；实业板块投资规模超30亿元
，助力制造业升级与新能源发展
。未来，中信将持续发挥协同优势 ，为山西高质量发展提供融资 、融智、融产的全方位支持
，搭建投资机构与优质企业的对接桥梁。

　　任高鹏中信证券山西分公司总经理

　　中信证券山西分公司总经理任高鹏提出资本市场服务实体经济的三个方面：发挥资本市场“助推器”作用，引导新能源
、新材料、智能制造等新兴产业领域企业通过A股 、H股
、发债、REITs等多渠道融资 ，助力山西转型升级；资本市场是资源配置的“优化器 ”
，引入长期资本支持企业核心战略；强化风险管理“稳定器
”功能，应对全球波动挑战 。未来分公司将持续创新服务模式 ，为山西经济繁荣贡献中信力量
，共同开创资本市场服务实体经济的新局面
。

　　明明 中信证券首席经济学家

　　中信证券首席经济学家明明在《宏观经济和资本市场展望》演讲中表示，全球经济正经历深层次重构。对于美国而言 ，贸易逆差源于其消费大于储蓄，依赖资本流入维持平衡
，但特朗普关税政策加剧了资本外流 。从美联储的角度来看面临两难，较有可能于9月开启降息
。上半年我国经济实现了5.3%的增长 ，为全年5.0%的目标打下了坚实的基础。从结构上来看
，工业生产与外需表现较好，消费复苏较去年进一步加快 ，而地产周期仍较为疲软 。经济的较快增长受益于宏观政策的积极有为。广义财政占GDP的比例较往年明显提升
，下半年仍存在进一步加码的可能，可能用于消费 、新基建以及战略性新兴产业等
。货币政策方面 ，今年5月进行了降准降息
，代表了央行的宽松态度，下半年可能还存在进一步降准降息的空间。大类资产配置方面 ，明明认为
，股市结构分化，科技
、高端制造等领域活跃 ，M1的回升利好中小盘 。债市方面，在短端利率修复后
，长端利率存在进一步下行的空间
。

　　陈炳丞 中信证券大类资产配置分析师

　　中信证券大类资产配置分析师陈炳丞围绕特朗普政府的关税和税收政策及其对经济和市场的影响展开分析。陈炳丞认为，特朗普新一届政府虽然MAGA色彩非常鲜明 ，但在财经政策上有多个派系 。政策取向不一
，导致关税政策在大体软化中不断反复
。认为未来美国对外关税政策虽难以完全撤销，仍将缓慢降温 ，背后是对美国资本市场稳定与经济表现的权衡。在财政方面
，《大而美丽法案》或将在未来十年显著增加赤字，但其中减税主要利好中高收入阶层 ，法案对经济的刺激效果可能不佳 。综合判断
，美国短期经济或受政策托底影响保持平稳，但通胀与财政赤字增长风险上升
。市场展望方面 ，黄金或短期震荡、长端美债利率下行困难 、美元可能继续偏弱
，而法案对美股利好或将在后续逐步释放。大宗商品可能也是震荡偏强态势 。

　　俞柯帆 中信证券研究部信用债分析师

　　中信证券研究部信用债分析师俞柯帆就化债新阶段下城投融资有何变化为主题发表演讲
。他认为，在一揽子化债的大基调下 ，遏增化存仍是核心，因此短期内城投平台在债券融资方面很难出现实质性的放松
，但是对于部分有项目建设诉求的平台公司而言，可能会在信贷等角度获得一定增量资金支持。此外 ，他强调地方债在化债工作中也起到了至关重要的作用
，今年上半年在化债资金前置化发行的带动下，地方债发行规模明显增长 ，对于下半年而言
，地方债发行仍有增量空间，且除项目建设外 ，有望侧重于化债
、企业拖欠款清偿、土地收储等方面 。最后
，俞柯帆指出，在化债新阶段下 ，城投市场债务压力的减轻是十分明显的
，从城投年报角度可以看出，化债推进之后城投平台债务规模增速明显放缓 ，且应付债券规模显著压缩，取而代之的是信贷规模的增长
，债务结构的改善一定程度上将有效缓解城投平台短期的付息压力。

　　邱适 中信证券债务融资业务线总监

　　中信证券债务融资业务线总监邱适针对REITs与持有型不动产ABS助力资产盘活做出经验分享
。他指出，国内REITs市场规模稳健增长 ，截至今年6月公募REITs发行69单 、一级市场发行规模超1800亿元
，底层资产从传统基建扩展至包括租赁房
、消费基础设施、养老等更为多元化的领域；持有型不动产ABS凭借高杠杆 、灵活资金用途及资产培育功能，成为公募的有效补充。当前政策红利持续释放 ，发行溢价上限进一步提高
，建议企业结合公募、私募及ABS构建资产全周期盘活体系，抢占权益融资窗口期 。

　　陈聪 中信证券基础设施与现代服务产业首席分析师

　　中信证券基础设施与现代服务产业首席分析师陈聪就泛 REITs 市场的运行和底层资产发表主旨演讲
。他指出 ，中国REITs市场总规模已突破2000亿元
，跃居全球第三，底层资产形成“经营权类”（如高速路）与“产权类 ”（如保租房）双轨格局。市场呈现三大特征：流动性较低（买方多为持有型长线资金）
、波动性介于股债之间（年化回报达4%-5%） ，以及政策驱动溢价率提升（发行价较评估值最高溢价30%） 。核心资产类别中
，保租房REITs估值领跑（分派率约2.8%），受益于租金价差安全垫（低于市价20%-40%）及稀缺性；消费基础设施REITs（购物中心、奥莱）展现强韧先发优势；物流仓储面临供给压力仍大 ，但关联方定制仓收入稳定；能源基础设施比较看好水电和海风
。陈聪强调，无风险利率下行助推REITs配置价值
，保险等长线资金持续增配。中国底层不动产规模对标美国増长空间颇大 。建议投资者聚焦“大公司小平台”项目，把握消费 、保租房等领域机会
。

　　李文 中诚信国际政府公共评级部分析师

　　中诚信国际政府公共评级部分析师李文指出 ，当前城投产业化转型已成核心趋势
，上交所明确转型主体需聚焦“提振经济
、盘活资产
”等核心职能，并通过整合经营性资产（如房产、股权资源 、公用事业特许经营权）满足“335”财务标准（政府相关资产
、收入/利润占比≤30%/50%）。全国已有超过200家产业类主体实现债券新增首发 。新政下建议路径选择：优先政府主导整合；资源聚焦：布局公用事业、物业租赁 、资源经营等现金流业务；融资策略：活用科创债（约占专项产品70%）贴标政策 ，争取时效与额度倾斜
。山西当前4家转型主体已破局
，可借力省内文旅
、能源禀赋复制华远模式加速进阶。

　　7月16日 山西太原